U intervju - vrlo informativni i otvoreni odgovori na pitanja koja mnoge u javnosti sigurno zanimaju nakon ovotjednih razgovora između Vlade u HNBa, te neminovno oblikovanje očekivanja oko buduće inflacije. You got to love them central bankers! Jedina zamjerka, ovako na brzinu, je odgovor oko cijena energenata koje "treba kontrolirati u kratkom roku." Iako nigdje ne stoji da to znači direktno određivanje cijena od strane države, teško je zamisliti naše "Vladajuće" da ne posegnu za tim politikama ukoliko zagusti, pogotovo kad je popularnost zamrzavanja cijena u porastu diljem svijeta. Naravno, uvijek sa lošim, lošim posljedicama. Smanjenje trošarina ili poreza na energente je sve manje vjerojatna mogućnost ako ekonomija uspori i porezni prihodi padnu. Da li će političari pustiti cijene slobodnim nakon kraćeg vremena kontrole? Što je uopće kratkoročno u njihovima glavama? Što je sa posljedicama i sanacijom gubitaka u energetskim kompanijama? Da li će to ići na leđa poreznih obveznika? Cijene nafte i plina su van kontrole i utjecaja Vlade i HNBa i tako ih treba tretirati, pogotovo kad sa svojom volatilnošću stvaraju veliku "buku" u ukupnoj promjeni cijena. Pokuša utjecanja na te cijene je lovljenje vjetra, a političarima služi za mazanje očiju javnosti da "rade nešto korisno."

Svakako pročitajte intervju, tim više jer vam je servirano pod nos. (Bold je moj)

Magazin
Dr. Boris Vujčić: Hrvatskoj ne prijeti inflacijska spirala

Piše: Jadranka Šegvić

HNB je još sredinom studenoga prošle godine,neposredno prije parlamentarnih izbora, upozorio na opasnost rasta inflacije. U međuvremenu je ona s prošlogodišnjih 4,5 ubrzala na šest posto, a simbolični “rezovi” cijena nisu usporili njezin tempo. Strah od inflacije trebao bi, po mnogima, napokon ujediniti sve hrvatske politike - od monetarne do fiskalne i gospodarske, no čini se da neće biti tako. Premijer Sanader na ovotjednoj je sjednici Vlade ponovno zaoštrio odnose s HNB-om optuživši guvernera da “svojata Vladine mjere za suzbijanje inflacije”. Naime, ministar financija Ivan Šuker ovog je tjedna na sastanku s bankarima i guvernerom dogovorio da država svoje inozemne dugove refinancira u inozemstvu. Guverner je tom prilikom također preporučio Vladi da u izradi proračuna za ovu godinu pokuša zadržati rashode i rast plaća na razini inflacije od šest posto.

• Usprkos mjerama HNB-a i Vlade, inflacija se u Hrvatskoj ubrzava.

- Učinke mjera ekonomske politike i njihov utjecaj na usporavanje inflacije moći ćemo mjeriti tek u drugoj polovici ove i iduće godine. Činjenica je da je rast stope inflacije, koji se dogodio potkraj prošle i početkom ove godine, rezultat onoga što se u ekonomiji naziva šok na strani ponude.

On je koncentriran u samo jednom ili dva sektora. Rast stope inflacije koji smo zabilježili u posljednjih nekoliko mjeseci gotovo je u potpunosti rezultat porasta cijena prehrane, ponajprije poljoprivrednih, a zatim i industrijskih prehrambenih proizvoda. Porast inflacije u Hrvatskoj u ovom trenutku nije posljedica ekspanzivne monetarne ili fiskalne politike uslijed koje dolazi do visokog rasta potražnje koji uzrokuje rast cijena.

• Kako je moguće da jedan gospodarski sektor prouzroči takav porast inflacije?

- Odgovor je na to pitanje dvojak. Najprije, u Hrvatskoj je udio prehrane u košarici cijena kojom se mjeri inflacija vrlo visok i čini 27,7% svih dobara u toj košarici. To je znatno viši udio nego u zemljama zapadne Europe, što je i logično jer su one razvijenije pa prehrana čini manji dio u njihovoj potrošnji. No, zanimljivo je da je taj udio u Hrvatskoj viši nego u tranzicijskim zemljama srednje i istočne Europe, izuzev Rumunjske, uključujući i zemlje koje imaju niži standard života. Razina cijena prehrane u Hrvatskoj najviša je u usporedbi s bilo kojom novom članicom EU. Primjerice, godine 2006. cijene prehrane u Hrvatskoj iznosile su 87% razine cijena u EU, a cijene prehrane u Češkoj bile su 68%, u Slovačkoj 66%, u Poljskoj 65%, a u Bugarskoj samo 55% prosjeka EU. Kao posljedica visoke cijene prehrane i, posljedično, njezina visokog udjela u košarici za izračun inflacije, porast cijena prehrambenih proizvoda ima vrlo visok utjecaj na stopu inflacije u Hrvatskoj.

Za ilustraciju, porast cijena od osam postotnih poena samo u prehrani, znači doprinos porastu opće stope inflacije od čak 2,2 postotna poena. Dio pritiska na porast cijena vjerojatno je posljedica i psihološkog faktora jer je teško naći opravdanje za tako velik rast cijena pojedinih poljoprivrednih, odnosno prehrambenih proizvoda. Drugi inflatorni pritisak dolazi od cijene energenata, ponajprije nafte i plina, čija je cijena 2007. godine na svjetskom tržištu uvelike porasla.

Na domaćem je tržištu doprinos rastu inflacije energenata bio niži zahvaljujući činjenici da su te cijene u velikoj mjeri izravno ili neizravno pod kontrolom države. To, međutim, ne znači da one neće rasti.

• Tko i kako može utjecati na usporavanje inflacije?

- Inflacija se najefikasnije kontrolira kombinacijom različitih mjera ekonomske politike. Uloga monetarne politike je kontrola potražnje, ograničavanjem novčane mase i rasta kredita kako povećana potražnja ne bi poticala rast cijena. Posljedica takve politike je i porast kamatnih stopa. To je, dakle, normalna reakcija monetarne politike suočene s inflacijskim pritiscima. S druge strane, fiskalna politika u takvoj situaciji ne bi trebala djelovati proinflatorno. To je moguće postići zadržavanjem nominalnog rasta rashoda proračuna na razini otprilike očekivane inflacije. Slično je i s politikom plaća koje u takvoj situaciji ne bi trebale rasti brže od inflacije, kako ne bi djelovale proinflatorno na strani potražnje.

To su, može se reći, uobičajena pravila ekonomske politike u uvjetima inflatornih pritisaka. U slučaju da je dosadašnji rast inflacije došao koncentrirano iz samo jednog sektora, takvo ograničavanje potražnje putem monetarne i fiskalne politike može biti učinkovito u sprečavanju širenja inflacijskih pritisaka te time i sprečavanja ulaska u inflacijsku spiralu. To, naravno, ne može otkriti razloge rasta cijena prehrane. Zato su potrebne strukturne politike u tom sektoru kako bi se osigurala efikasnost proizvodnje, skladištenja, distribucije i dodjeljivanja proračunskih poticaja i time utjecalo na smanjenje visokih cijena u tom sektoru.

Cijene energenata, s druge strane, iako to ne mora biti dugoročno opravdano, treba kontrolirati u kratkom roku, dok se ne otkloni opasnost rasprostiranja cjenovnih pritisaka.

Iako kretanje cijena u tim sektorima uvelike ovisi o stanju na svjetskim tržištima, koje je, čak i u kratkom roku, ponekad teško predviđati, ne znači da na dinamiku rasta domaćih cijena nije moguće utjecati domaćim politikama.

• HNB je preporučio da država refinancira svoje dugove u inozemstvu. Zašto?

- U situaciji kada HNB mora provoditi restriktivniju monetarnu politiku, refinanciranje vanjskog duga na inozemnom tržištu razuman je izbor. Na domaćem tržištu uvjeti refinanciranja postaju skuplji, a s druge strane, država može djelomično istisnuti i privatni sektor s obzirom na ukupnu raspoloživu likvidnost. Iako su i na inozemnom tržištu uvjeti zaduživanja poskupjeli, ta se mogućnost ove godine čini i razumnom i atraktivnom.

• Je li Hrvatska na rubu inflacijske spirale? Koje su njezine opasnosti?

- Ne, Hrvatska nije na rubu inflacijske spirale i ako se bude vodila odgovorna kombinacija svih politika o kojima sam upravo govorio, opasnosti od inflacijske spirale ni nema. Samo neodgovorne politike mogu dovesti do inflacijske spirale. U ovim krajevima imamo dovoljno iskustva iz prošlosti, kada je još u bivšoj Jugoslaviji, a poslije i početkom devedesetih u Hrvatskoj harala inflacija, da te greške više nikada ne ponovimo. Mislim da i ovako snažna medijska i šira reakcija na upozorenje HNB-a o rastu inflacije dovoljno govori o osjetljivosti na pojavu inflacijskih pritisaka. Ta je osjetljivost pozitivna i dobrodošla, iako u ovom slučaju možda i pretjerana jer je ipak riječ o alarmantnim razinama inflacije. Dapače, u većem su broju novih članica EU stope inflacije početkom ove godine i više nego u Hrvatskoj. Naravno, to ne znači da se trebamo opustiti. Upravo suprotno, treba bez odlaganja djelovati kombinacijom navedenih politika.

• Zašto je za Hrvatsku u tim uvjetima važan stabilan tečaj?

- Hrvatska je visokoeuroizirana zemlja. Oko 80 posto depozita u bankovnom sustavu u stranoj je valuti, a ne u kuni. Zbog toga je i otprilike jednak dio kredita ili u stranoj valuti ili indeksiran uz tečaj kune prema euru. To znači da su svi zajmoprimci vrlo osjetljivi na promjenu tečaja. Svaka deprecijacija tečaja kune povećava ratu otplate kredita u kunama, dakle, povećava zaduženost svih koji primanja ostvaruju u kunama, a takvih je najviše u svim sektorima - u poduzećima, kućanstvima i državi.

Drugi razlog zbog kojega je deprecijacija tečaja domaće valute loša jest inflacijski pritisak koji se stvara na taj način. Pad tečaja domaće valute povećava cijene uvoznih dobara izražene u domaćoj valuti, a time i inflaciju, osobito u visoko uvozno zavisnom gospodarstvu. Zato HNB i namjerava ove godine, u kojoj su prisutni inflacijski pritisci, održavati relativno jak tečaj kune prema euru. U hrvatskim uvjetima ne bi bilo dobro ni pustiti veliku aprecijaciju tečaja domaće valute, unatoč stalnim pritiscima na jačanje kune s kojima smo suočeni.

Hrvatska, naime, ima visok deficit na tekućem računu platne bilance. Znatno više uvozi, nego što izvozi. Aprecijacija tečaja bi dalje slabila konkurentnost domaćih roba i usluga na međunarodnom tržištu.

Zbog toga HNB kontinuirano već godinama brani tečaj eura i ne dopušta da tržišni pritisci dovedu do snažnije aprecijacije tečaja kune. Ako, dakle, zbrojimo jedno i drugo, negativne efekte deprecijacije kroz rast zaduženosti i višu inflaciju, te negativne efekte aprecijacije kroz slabljenje konkurentnosti domaćih roba i usluga, ostaje logičan izbor održavanja stabilnosti tečaja.

• Zašto je granica tečaja određena na razini od 7,25 do 7,35 kuna za euro?

- Taj raspon ne treba shvatiti rigidno. Drugim riječima, to je koridor koji HNB smatra poželjnim za kretanje tečaja ove godine, ponajprije zbog smanjenja inflacijskih pritisaka, ali to ne znači da tečaj povremeno ne može izlaziti iz tog koridora.

• Mogu li kriza u svijetu i ubrzanje inflacije ugroziti likvidnost zemlje?

- U ovom se trenutku ne čini da bi trenutačne teškoće na međunarodnom financijskom tržištu, koje su ponajprije prouzročene krizom američkog tržišta drugorazrednih hipotekarnih kredita, mogle na bilo koji način ugroziti likvidnost zemlje. I država i hrvatska poduzeća imaju otvoren pristup tržištu. Naravno, uz više kamatne stope nego prije godinu dana, što je posljedica trenutačne situacije na tržištu. To je situacija na koju se, prema mojem sudu, cijelo tržište treba naviknuti jer se u skoro vrijeme neće vratiti na razine iz proteklih nekoliko godina.

• Što HNB može poduzeti u slučaju prenošenja krize likvidnosti?

- HNB ima na raspolaganju široku mogućnost oslobađanja dijela imobiliziranih sredstava putem smanjenja obvezne pričuve, povrata granične obvezne pričuve kao i smanjenje stupnja minimalnoga deviznog pokrića. Treba naglasiti da bi i u takvoj situaciji HNB održavao stabilan tečaj kao temeljno nominalno sidro monetarne politike. U slučaju izuzetno snažnih poremećaja na tržištu, za koje nije vjerojatno da će se pojaviti, moguće je i ograničavanje slobode tokova kapitala.

Još ima par pitanja u intervju, uglavnom oko pregovora sa EU gdje je dr. Vujčić jedan od pregovarača i kamatnih stopa, pa posjetite link i pročitajte i to.

Konkretne zemlje JIE na koje se rad fokusira su Bugarska, Hrvatska, Rumunjska i Srbija jer su te zemlje najviše integrirane u globalna financijska tržišta i tako najizloženije promjenama osjećaja investitora. Rad je u grubo podjeljen u dva djela, dva ključna pitanja:

• Koliko su ozbiljni rizici održivoj konvergenciji prihoda u JIE? (Misli se na konvergeniciji prihoda JIE ka levelu prihoda EU)
• Što političari (zakonodavci) mogu učiniti da bi osigurali održivi rast? Znači, koje distorzije možda povećavaju ranjivosti, te dobre i loše strane određene politike koje bi smanjile rizike za ekonomski rast, rizici koji mogu biti potaknuti ranjivostima.
  

Rizici i ranjivosti (ili povredivosti) nisu ista stvar. Ranjivosti su karakteristike određene ekonomije koji je mogu učiniti naklonjene financijskim šokovima. Rizici su događaji (kretanja u kamatnim ili valutnim stopama, externi šokovi, kriva ekonomska politika) koji mogu otkriti ranjivosti. Ti događaji se mogu ostvariti zbog ranjivosti ili nekih vanjskih šokova. Na neke svjetske događaje koji mogu imati utjecaj na nas (hipotekarni krediti u Americi) Hrvatska nema utjecaja i sasvim je svejedno tko je na vlasti. Ja ću sada predstaviti drugu točku iz rada, u slobodnijem prijevodu, ne doslovce riječ po riječ. Baš zato jer su kod nas izbori i jer smo obasuti obećanjima o rješavanju svih silnih problema kroz državnu intervenciju, što na kraju dana znači moguću fiskalnu ekspanziju, treba pogledati što se može i mora učiniti, tj. koje instrumente i politike država može koristiti. Pretpostavka je da probleme i ranjivosti već znamo; vanjske neravnoteže - deficit tekućeg računa i relativno visoki vanjski dug. No ja ću i o tome pisati za koji dan, na bazi ovog rada. Sve navedeno se odnosi na sve zemlje u radu, neke više neke manje, ali ne isključivo na Hrvatsku.

Znači, kako rad na str. 24. pita, Što bi stvaraoci (ili tvorci) politike treballi učiniti oko ranjivosti u zemljama JIE kako bi osigurali održivu konvergenciju? Vanjske ranjivosti su značajne - veliki deficit tekućeg računa i visoki vanjski dug - i uglavnom rastu. Veće su i od drugih novih tržišta, iako manje od Baltičkih zemalja. Vjerojatnost naglog zastoja (tkz. sudden stop) je povećan i raste u djelovima JIE. (sudden stop znači nagli i veliki zastoj priliva međunardonog kapitala.) Iako faktori povezani uz integracije u EU umanjuje te rizike, ranjivosti ne mogu rasti unedogled i regija je osjetljiva na nagle zaokrete svjetske ekonomije ili ostale "okidače" koji mogu stvoriti velike korekcije i duži period sporog rasta.

Odgovor adekvatne politike na takvo stanje je opravdan. Pošto je teško praktično znati kada su ranjivosti poput snažnog rasta kredita ili deficita tekućeg računa dio equlibriuma ili rizik stabilnosti, razborito je poduzeti mjere kako bi se osiguralo od rizika. Izazov je indetificirati politike koje će umanjiti ranjivosti, dok će usporedno minimizirati štetu rastu, uključujući kroz stvaranje novih distorzija. Osim zdravog makroekonomskog managementa, politike bi morale smanjivati distorzije koje stvaraju ranjivosti.

Pod A) Razborita makroekonomska politika ostati će ključ ka daljnjoj stabilnosti. Znakovi pregrijavanja ekonomija JIE su vidljivi i pogoršavaju ranjivosti. Fiskalna ekspanzija bi bila nerazumna u ovakvim situacijama, pogotovo kad sredstva iz fondova EU dolaze u određene zemlje. I Hrvatska bi mogla uskoro dobiti veća sredstva od sadašnjih predpristupnih fondova. Upitne su i vrijednosti valuta i rizik precijenjenosti za neke valute, no dokazi su mješani. Vlade država trebaju razmotriti sljedeće politike:

• Izbjegavati procikličku fiskalnu politiku, tj. državno trošenje za vrijeme snažne ekonomske ekspanzije i pri vrhu poslovnog ciklusa. Ovo je "glavna linija obrane" za države JIE. Jedan citat iz rada (str. 25) "Čini se da ima mjesta za fiskalno stezanje, pogotovo u Hrvatskoj i Srbiji, dok priliv povezan uz ulazak u EU to čini puno težim u Bugarskoj i Rumunjskoj." Oni dobivaju silna sredstva iz EU fondova, pa ih moraju potrošiti negdje. I mi ćemo ih morati potrošiti, zato sada treba stisnuti rashode proračuna. Potrošnja u dobrim vremenima bi trebala biti usmjerena u reforme dugoročne javne potrošnje (mirovine, zdravstvo, subvencije), da nam ne bi drugi morali doći i natjerati nas na reforme, zbog krize ili lošeg stanja. Onda će nam naravno oni biti krivi jelda? HDZova politika smanjenja deficita je u tom pogledu dobra, no potrošnja još uvijek raste brzo i ide u projekte tipa Pelješac -most koji su sada totalno nepotrebni i dubiozne koristi za gospodarstvo. Kako kaže rad "Sektoralno usmjeravanje sredstava EU fondova iz građevinskog u razvoj ljudskog kapitala može smanjiti pritisak na pregrijavanje." Jel' Pravo u Zagrebu dobilo novu zgradu ili su predavanja još na krovu?? Ni SDPu ne ide u prilog najave o silnim milijardama kuna potrošnje i povećanju državnog deficita, to će trebati korigirati ako dođu na vlast. U Veljači je Jurčić najavljivao povećanje deficita kao "najjeftiniji oblik financiranja" restrukturiranja gospodarstva.
  
• Bitno je i zadržavanje (usporavanje) rasta kredita. Tamo gdje monetarna politika omogućava, trebalo bi povećati kamatne stope. No to može i privući više investicija kao i usmjeriti kreditiranje na zajmove denominirane u stranim valutama. Druge opcije, pogotovo u zemljama kao Hrvatska koje nemaju potpunu monetarnu neovisnost, su povećanje rezervnih stopa ili ciljanje bankovnog posuđivanja u stranoj valuti. HNB provodi takvu politiku, iako rad napominje da je efikasnost takvih mjera dubiozne učinkovitosti. Ipak, čini se da HNBova politika ima pozitivnog efekta.
  
• Još jedna poželjna mjera je akumulacija međunarodnih rezervi, kao kupovanje osiguranja protiv kriza. Visoke rezerve mogu smanjiti vjerojatnost krize kao i obeshrabriti spekulacije protiv domaće valute. Negativna strana velikih rezervi je da one ne zarađuju velik (ili uopće) prinose i nema lakog pravila određivanja optimalnog level. Nekakvo opće prihvaćeno pravilo, Greenspan-Guidoti Rule, je da reserve pokrivaju sav kratkoročni dug, ili dovoljno kao osiguranje bankovnih depozita. Azijske zemlje su akumulirale rezerve i iznad levela koji se smatraju dovoljni kao osiguranje.
• Strukturalne reforme se i dalje moraju provoditi u zemljama JIE. Bez daljnjih reformi institucionalne slabosti izražene u zemljama koje su tek pristupile EU pozitivno utječu na mogućnosti krize kao i njen intenzitet ako se dogodi. Reforme tržišta rada, poslovnog okruženja, pravosuđa, privatizacije. Sve bi to omogućilo bolju alokaciju resursa i veću produktivnost, što kao posljedicu ima veću konkurentnost, veći izvoz i manji pritisak na potencialnu precjenjenost valute. Rad upravo naglašava slabe institucije i regiji kao razlog da investicije odlaze u aktivnosti sa kratkoročnom zaradom, trgovine, shopping centri, nekretnine, a ne u proizvodnju gdje se investira za dugorčnu dobit. Mi u Hrvatskoj za to možemo sami sebe kriviti.
  Dok su vremena dobra proračun bi se trebao trošiti upravo na takve reforme, umjesto na mostove. Kad dođu lošija vremena, takve reforme će biti mandatorne i neće izgledati lijepo u novinama. Danas bi ih bilo lakše progutati i javnost bi ih vidjela kao potez za bolje sutra, onako će ih vidjeti za gore sutra. Isto, takve reforme omogućuju fleksibilnost ekonomije što znači kod mogućeg šoka, ekonomija će se bolje namjestiti i oporaviti. Ako udariš u šperploču, smrskati će se i nikada je nećeš vratiti u prvobitno stanje. Sa gumenim materijalom je drugačije.
  
• Primjerenost valutnih tečajeva je teško pitanje, ali vrijedno diskusije. Fiksirane valute su bile jedne od uzroka u mnogim financijskim krizama. "Postojeći monetarni okvir i otvoreni kapitalni računi su možda pridonjeli sadašnjim ranjivostima." Hrvatska koja ima regulirani tečaj, je podređena kamatnim stopama eura. No, te kamatne stope su bile preniske za našu bržu ekonomsku ekspanziju. To je naravno i pridonjelo većem kreditnom rastu u Hrvatskoj. Fiksirani tečajevi, kao u Bugarskoj, su uklonili osjećaj za tečajni rizik. Fleksibilni tečajevi u Rumunjskoj i Srbiji, zajedno sa otvorenim kapitalnim računom, su privukli dodatne kapitalne priljeve čiji se pritisci na potražnju onda moraju usporiti. Sve to ukazuje da postoje ograničenja u makroekonomskoj politici kod bavljenja sa kapitalnim priljevom, i kad postoje fleksibilni tečajevi. Razlozi za i protiv veće tečajne fleksibilnosti zavrjeđuju debatu. Fleksibilniji tečajevi bi mogli umanjiti pritisak pregrijavanja, ukoliko ti pritisci sadrže rastuće valute. Devalvacija bi mogla utjecati na cjenu valutnog rizika, alokacije resursa u trgovinski sektor. No utjecaji na postojeće ranjivosti nisu jasni jer treba uzeti u obzir efekte bogatstva i prihoda. Autori rada ne očekuju da će Bugarska i Hrvatska mjenjati svoje valutne tečajeve upravo zbog nejasnoća povezanih uz takvu promjenu i zbog aspiracije ka usvajanju eura.

Pod B) Osim makroekonomskih politika, treba pogledati i unaprijediti politike u financijskom sektoru kako bi se smanjile distorzije koje uvećavaju ranjivosti ekonomija. Teoretski, povećanje ranjivosti ekonomija JIE (ili bilo koje po tom pitanju) bi trebalo rezultirati povećanjem rizične premije kao tržišnog mehanizma korekcije s obzirom na velike priljeve kapitala i deficite tekućeg računa. Iako ulazak ili samo-što-nije ulazak u EU smanjuje tu rizičnu premiju, autori su mišljenja (opravdanog) da tržište još uvijek podcjenjuje rizike. Ti vanjski izvori nepravilnog ocjenjivanja rizika se mogu sami ispraviti kad i ako dođe do korekcije precepcije stranih investitora, zbog primjerice stanja na svjetskim financijskim tržištima poput previranja u Europi i Sj. Americi ovog ljeta. Porast kamatnih stopa, kao posljedica, bi smanjio rast kreditiranja u JIE (jer postaje skuplje) i tako utjecao na domaću potražnju. No, dok te vanjske distorzije se mogu same korigirati, i dalje ostaju domaće distorzije gdje se treba fokusirati. Sljedeći potezi su vrijedni razmatranja:

• Stroži financijski nadzor doma. Iako je mnogo učinjeno, zbog navedenih problema kao podcjenjivanje rizika, važno je još postrožiti nadzor. Povećanje minimalne kapitalne adekvatnosti ili faktora rizičnosti određenih kredia (hipotekarnih npr.), postroženje uvijeta kreditiranja. Indirektno, veći nadzor može povećati cijenu dobivanja kredita i tako utjecati na količinu kredita. No, relevantnije od toga je jačanje mogućnosti banaka da procjene i kontroliraju indirektnu izloženost valutnom riziku.
  
• Jačanje preko-granične suradnje u nadzoru. Upravo kako bi se bolje razumjeli rizici i ranjivosti stvorene aktivnostima međunarodnih banaka, financijski nadzorni organi trebaju više surađivati na domaćem terenu, ali i sa nadzornim organima u drugim, susjednim državama. Problemi u jednoj zemlji mogu imati posljedice za čitavu regiju, pogotovo kad je izloženost regije koncentrirana u par banaka i država. U službenom MMFovom stajalištu u World Economic Outlook, izraženo je upozorenje mogućnosti financijske zaraze, poznati contagion effect iz kasnih '90tih.
• Izbjegavanje moralnog hazarda. Ovo je samo-razumljivo. Ne smije biti očekivanja da će neispravno ponašanje institucija ili pojedinaca biti spašavano od strane države, tj. poreznika. Kako kaže "poslovica" "Kapitalizam bez mogućnosti čišćenja glupog ponašanja je poput religije bez grijeha."
• Razvoj Tržišta Kapitala. Tržišta dionica mogu biti ojačana olakšavanjem izlistanja i povezivanjem na europska tržišta. Razvoj dubljih i likvidnijih državnih i korporativnih tržišta obveznica, u domaćoj valuti i sa dužim dospijećem (smanjila bi se izloženost na kratkoročna dugovanja) je još jedna način kojim se može smanjiti valutni rizik. Kao posljedica toga, rad kaže, rezultirao bi razvoj financijskih izvedenica (derivatives) kako bi se zaštitili od valutnog rizika. Strani investitori bi mogli biti zainteresirani podizati potrebni kapital na domaćim tržištima u domaćim valutama. Uz to, razvoj domaćih institucionalnih investitora (mirovinski fondovi) bio bi dobar.
• Politika ciljana na određene sektore. Ukoliko postoje znakovi stvaranja balona u nekoj od imovinskih klasa, primjerice nekretnine se spominju u radu, određene politike poput oprezovanja transakcija bi bile dobrodošle kako bi se ohladilo potražnju na dotičnom tržištu. Isto tako, ponudu bi trebalo liberalizirati (ponuda kuća bi smanjila pritisak na cijene)
• Kao zadnja politika, navodi se potreba za boljim podacima, posebno u vezi kućanstava i korporacija, kako bi se ranjivosti kvalitetnije diagnosticirale. Kaže rad, "bolji podaci pridonose realističnijoj procjeni rizika."
  

Savjete o politikama treba shvatiti ozbiljno. Trenutna ekonomska situacija malo ovisi da li je Janko ili Marko na vlasti. Deficit tekućeg računa nije briga koja stranka je na vlasti. Iako bolje stojimo od raznih drugih zemalja, posla ima. I trivijalne politike kao poboljšanje kvalitete i brzine dostupnosti podataka o ekonomiji su dobar korak ka boljoj, fleksibilnijoj tržišnoj ekonomiji. A gdje su velike institucionalne reforme pravosuđa, gdje se koplja još nisu ni počela lomiti. Iako kriza ne kuca na vrata, kako je ekonomist Rudiger Dornbusch rekao: "Kriza uzme puno više vremena za doći neko što očekuješ, a onda se dogodi puno brže nego što si očekivao."

Razlog ZABA-e je isti kao i PBZ-ov, kontinuirani porast referentnih stopa na novčanim tržištima..." Radi se o referentnoj kamati za franke LIBOR, London InterBank Offered Rate, koji sada iznosi 2.5%. Švicarska nacionalna banka, Swiss National Bank, provodi svoju monetarnu politiku održavanja stabilnosti cijena tako da postavlja raspon za tromjesečni LIBOR na franke. Kao pravilo, raspon je od jedan posto (trenutno 2% - 3%), a nacionalna banka drži referentni LIBOR u centru raspona, trenutno 2.5% nakon zadnjeg podizanja u Lipnju. Ovaj tjedan, 13. Rujna očekuje se još jedno podizanje raspona tromjesečnog LIBOR-a na franak i time povišenje ključne kamate na 2.75%, a procjene su da će se ključna kamata podići i na 3% do kraja godine.

Što stoji iza tih povišenja, koji procesi, koji potom imaju utjecaj na Hrvatske i druge, prvenstveno Istočno Europske kredite sa klauzulom u Švic. francima? Za početak, Švicarska referentna kamatna stopa od 2.5% je druga najniža u svijetu, odmah poslije Japanskih 0.5%. Zbog toga, švicarski franak (i yen) je iznimno pogodan za aktivno trgovanje valutama. Trgovci aktivno posuđuju ogromne količine franaka i investiraju ih u (kupuju) valute sa puno višim kamatnim stopama. Zemlje poput Islanda gdje novac zarađuje iznad 13% ili australski i dolar Novog Zelanda, kao i Britanska funta, su popularni ciljevi spekulanata na valute. Na taj način, pomoći niskih kamatnjaka i niske volatilnosti, investitori zarađuju na razlici, procesom koji se zove carry-trade. U svom posljednjem kvartalnom izvješću Bank for International Settlements (BIS), koja skuplja podatke od 40 centralnih banaka, kaže da su Japanski yen i Švcarski franak najviše korišteni za financiranje spekulativnih pozicija na svjetskim tržištima valuta. Posljednjih godina iznos zajmova denominiranih u “švicarcima” se popeo na $678 milijarde u prvom kvartalu 2007. i stalno raste.

To brine Švicarsku nacionalnu banku, ponajviše jer promjena u kamatnim stopama ili osjećaji investitora u kompleksnim carry-trade pozicijama bi brzo mogli poljujatu Švicarsku ekonomiju kao i ostala svjetska tržišta i ekonomije, uključujući i Istočnu Europu. No drugi problem sa carry trade-om je da kao nusproizvod oslabljuje švicarski franak u odnosu na druge valute, što kao posljedicu ima porast inflacije. Franak je pao za 4% u odnosu na euro u posljednih 12 mjeseci zbog financiranja carry trade-a, i 10% u odnosu na dolar od 2005. Jer je franak slabiji, uvoznici i potrošači u Švicarskoj moraju potrošiti više franaka na uvoz.

Švicarska nacionalna banka (ŠNB) je od 2005. podigla referentnu kamatnu stopu 7 puta, na 2.5% kako bi smanjila raskorak između kamatnih stopa na ostale valute, poskupila franak i tako učinila carry-trade manje privlačnim, iako je inflacija bila zanemarivo mala. U Ožujku primjerice, inflacija je bila 0% no ŠNB banka je ipak podigla LIBOR na frank na 2.25%, a u Lipnju ga je podigla na 2.5%. No sada već inflacija pokazuje zube u Švicarskoj. (vidi graf niže) Ukupna inflacija i temeljne inflacije koje isključuju hranu, duhan i energiju su oštro krenule na gore od Ožujka. Uz pretpostavku da kamatnjak ostane na 2.5% kao što ŠNB pretpostavila u zadnjem izvješću iz Lipnja, očekuje se stopa inflacije 0.8% ove godine i blizu 2% 2009., što je indikacija da neće stati sa podizanjem kamatnjaka u narednim mjesecima. Nadalje, ekonomija ne pokazuje znakove posustajanja unatoč nemiru na svijetskom financijskom tržištu. Razlog tomu jest da su Švicarske banke ostale nazahvaćene krizom bezgarantnih hipoteka u Americi, Švicarci su veliki štediše i za razliku od zemalja Europske Unije, Švicarska ima samostalnu monetarnu politiku. Po procjeni ŠNC godišnja stopa rasta za 2007. će biti 2.5%. Nezaposlenost je na vrlo malih 2.7%.

Podizanje švicarske kamatne stope zbog veće inflacije i smanjivanja carry-trade operacija, će se osjetiti i u Hrvatskoj kao i drugim zemljama centralne i istočne Europe. Švicarski franci zbog svoje niske kamate i tako mogućnosti zarade na kamatnoj razlici su korišteni i za zajmove u zemljama istočne i centralne Europe (CEE regija). Standarda strategija je da kućanstva posuđuju u francima ili s klauzulama u švicarskim francima kako bi investirali na domaćim tržištima ili zbog hipoteka, što je većinom slučaj. Kako kaže najnovije kvartalno izvješće BISa "hipoteke denominirane u Švicarskim francima su postale vrlo popularne u zemljama centralne i istočne Europe." Ta popularnost u CEE regiji je pridonijela ukupnom porastu zajmova u francima. Između 2002. i 2007. godine otprilike $15 milijardi je "prebačeno" iz banaka euro regiji u banke CEE regije. (Diagram dolje. Em znači Emerging i obuhvaća Bugarsku, Češku, Estoniju, Hrvatsku, Mađarsku, Poljsku, Rumunjsku, Slovačku, Sloveniju, Tursku, Ukrajinu, Maltu, Litvu, Letoniju).

Interbankovni transferi u francima su išli primarno bankama u Poljskoj, Mađarskoj i Hrvatskoj, iako su usporili u zadnje vrijeme.

Kako su kamate u istočnoj Europi puno više od Švicarskih, banke van zemlje sve više nude zajmove u francima ili indeksirane u francima. To znači da obična kućanstva, Hrvatska i Mađarska, svijesno ili nesvijeno, ulaze u carry-trade, tkz. carry-trade za kućanstva kako su neki bankari to nazvali. Prema BIS-ovim podacima vrijednost zajmova u "švicarcima" izdanih izvan Švicarske je narasla na oko $140 milijardi prošle godine, dok je 2002. godine taj iznos bio nešto iznad $61 milijarde. Ekonomisti procjenjuju da je većina tog porasta rezultat tih tkz. carry-trade za kućanstva. Postoji zabrinutost da spekulacije sa valutama mogu destabilizirati ekonomije istočne Europe u kojima su hipotekarni krediti indeksirani ili denominirani u francima i vrlo popularni. Dok tipični investitori na tržišu valuta znaju se zaštiti od gubitaka u carry-trade spekulacijama i mogu brzo likvidirati svoje pozicije, obična kućanstva nisu u mogućnosti to napraviti a neka nisu ni svijesna u što se upuštaju. Hipotekarni krediti su uglavnom u domaćoj valuti, ali indeksirani za franak ili neku drugu kamatnu stopu za drugu valutu. Ako su krediti u "švicarcima" izdani sa plivajućom kamatom, porast Švicarskih kamata će povećati kamate na postojeće kredite. Kad bi vrijednost franka porasla u odnosu na kunu dužničko opterećenje obitelji koja zarađuje u kunama, a ima zajam u francima, bi se povećalo (bilo zbog rasta vrijednosti franka ili nekakve umjetne devalvacije kune). Za sada, kako HNB izvještava "tijekom prva četiri mjeseca 2007. godine ostvarena je ... aprecijacija tečaja kune prema ... švicarskom franku za 1,9%." Treba primjetiti kako HNB izvještava u Godišnjem Izvješću za 2006. da se:

"znatno povećao iznos kredita indeksiranih uz švicarski franak, koji je na kraju 2006. bio za 92,8% veći nego na kraju 2005. godine. Tako se udio kredita indeksiranih uz švicarski franak u ukupnom iznosu kredita odobrenih u stranoj valuti ili s valutnom klauzulom povećao s 11,8%, koliko je iznosio na kraju 2005., na 21,0% na kraju 2006. godine. Više od polovine ukupnog iznosa neto kredita na kraju 2006. godine odnosilo se na kredite indeksirane uz euro (53,7%), dok su udio od 15,0% ostvarili krediti indeksirani uz švicarski franak."

Primjerice u Mađarskoj je taj skok bio 87% od 2005., na €6.6 milijardi. Povećanje kamatnih stopa na kredite vezane uz "švicarce" smanjiti će njihovu atraktivnost i utjecati na hlađenje potražnje za stranim kreditim u Hrvatskoj, što i nije tako nepoželjno kad vidimo da je udio "švicaraca" u vanjskom dugu prešao udio dolara 2006. i nalazi na drugom mjestu iza eura. (graf dolje) No što ako ECB u sljedećih par mjeseci spusti svoju referentnu kamatnu stopu? Otplata kredita u euru bi trebala biti lakša, ali i potražnja za novim kreditima bi ojačala. Godišnje izvješće HNBa za 2006. godinu navodi:

"Tijekom 2006. godine u valutnoj strukturi inozemnog duga udio eura smanjio se sa 75,5%, koliko je iznosio na kraju prethodne godine, na 74,5% na kraju 2006. Posljedica je to pada duga poslovnih banaka nominiranog u eurima, koji je zamijenjen povećanim zaduživanjem u švicarskim francima i kunama. Pritom je udio švicarskog franka premašio udio američkog dolara, do tada druge najvažnije valute u strukturi ukupnoga inozemnog duga. Udio američkog dolara i jena smanjio se uglavnom zbog otplata državnih obveznica nominiranih u tim dvjema valutama (otplate duga Londonskom klubu i otplate samurajske obveznice."